我國尿素產(chǎn)量和出口量 　　資料來源:Wind,中國海關(guān),東方證券研究所整理

    在能源價格高企的背景下，糧食及能源作物對化肥的需求不斷擴(kuò)大，加上化肥產(chǎn)銷區(qū)域不平衡以及寡頭壟斷的存在，化肥行業(yè)仍將保持較高的景氣度。我們看好具有穩(wěn)定天然氣資源和*煤化工技術(shù)的大規(guī)模氮肥企業(yè)、對成本費用控制有力的磷肥企業(yè)以及具有較高產(chǎn)量的鉀肥企業(yè)，給予六國化工“增持”評級、柳化股份“買入”評級。

    化肥行業(yè)景氣度上升

    以視角來看，化肥行業(yè)正處在一個景氣上升的時期。首先，在原油價格高企的背景下，以玉米乙醇為主的新能源計劃擴(kuò)大了世界對玉米等能源作物的需求，推高了農(nóng)產(chǎn)品的價格，進(jìn)而擴(kuò)大了對化肥的需求，拉高了化肥的價格。其次，發(fā)展中國家的食品結(jié)構(gòu)升級，如中國、印度經(jīng)濟(jì)作物種植面積不斷擴(kuò)大以及肉類食品消費不斷上升也支持化肥行業(yè)長期利好。再次，為了支撐人口的增長，更高比例的單位化肥施用量是提高畝產(chǎn)量的主要途徑，我國由于人多地少，土地肥力不足，每畝的化肥施用量更是高于世界平均水平。

    此外，上市場化的農(nóng)產(chǎn)品價格和政府大量的農(nóng)業(yè)補(bǔ)貼使農(nóng)民有能力也愿意支付更高的化肥價格，因此化肥企業(yè)能夠在增加銷量的同時提高產(chǎn)品的毛利率。在我國，農(nóng)民的收入水平逐年增加，相應(yīng)在化肥上的支出也會不斷提高，所以我們認(rèn)為，今后，尤其是在糧食價格進(jìn)一步市場化的情況下，我國的化肥企業(yè)可以通過提價獲得足夠的利潤。

    在這輪景氣行情中，由于的化肥生產(chǎn)與消費呈現(xiàn)非常不平衡的格局，具有地緣優(yōu)勢的生產(chǎn)國的供給方能夠從鄰近國家的強(qiáng)勁需求中獲益。以我國為例，東南亞和南亞的尿素及磷銨的消費對我國的依賴性很大，如果出口政策允許，相信我國企業(yè)有足夠的議價能力從中獲利。

    但我們也提醒投資者注意風(fēng)險，如能源價格大幅下降、高價格化肥降低需求以及高出口關(guān)稅、限價政策等調(diào)控措施。

    氮肥企業(yè)受益周邊市場

    在上對化肥需求不斷高漲的大背景下，氮肥作為zui主要的化肥品種，近幾年產(chǎn)量快速增長，與此同時，各地區(qū)產(chǎn)銷不均的情況進(jìn)一步擴(kuò)大。雖然從來看，氮肥在未來幾年將處于較明顯的過量狀態(tài)，而且氮肥行業(yè)的壟斷性也遠(yuǎn)不及鉀肥和磷肥，但是考慮到北美能源作物的用肥需求、東南亞地區(qū)人口增長以及食品升級的用肥需求，氮肥行業(yè)的景氣程度仍可以得到延續(xù)。同時，局部的供求不平衡也可以對行業(yè)的景氣度提供有力的支撐。

    國內(nèi)的氮肥企業(yè)近幾年發(fā)展迅速，產(chǎn)量產(chǎn)能都得到了大幅提升，我們預(yù)期未來國內(nèi)及亞洲地區(qū)的氮肥需求仍然會快速增長。雖然國內(nèi)的限價政策和特別關(guān)稅政策將使尿素企業(yè)面臨成本上漲壓力和供給端的競爭壓力，然而考慮到我國在亞洲氮肥供給中的主導(dǎo)作用，周邊國家對化肥的強(qiáng)勁需求，長期來看限制出口政策難以執(zhí)行，國內(nèi)的氮肥企業(yè)仍將受益于周邊市場的景氣。

    目前國內(nèi)的尿素廠商多以煤炭作為合成氨的來源，而上則多以天然氣為源頭。國內(nèi)的天然氣價格對化肥采取優(yōu)惠政策，使得國內(nèi)氣頭企業(yè)的毛利率得以維持在30%-50%之間，高于煤頭企業(yè)10%-20%的平均水平。因此我們看好天然氣供應(yīng)充足、具有煤礦資源和*煤氣化技術(shù)的大型尿素企業(yè)，如柳化股份，即便在限價限出的環(huán)境下也可以獲得相對成本優(yōu)勢，保持快速穩(wěn)定的成長。

    需求放大啟動磷肥行情

    從的角度來說，磷肥行業(yè)是三種化肥行業(yè)中集中度較高、需求增長迅速、供求較為平衡的行業(yè)，但磷肥生產(chǎn)和消費明顯呈現(xiàn)地理上的不對稱性。磷礦石主要集中在北非、北美、中國和前蘇聯(lián)地區(qū)，磷礦的生產(chǎn)和出口主要為這些地區(qū)控制，而供給zui主要的增長來自于東亞，尤其是中國。統(tǒng)計顯示，中國磷酸銨肥05-07年產(chǎn)量增速為27.6%，預(yù)計今后幾年仍將保持較高增速，而其他主產(chǎn)區(qū)的增長率則在1%-3%之間。

    由于07年以來農(nóng)作物需求量尤其是玉米的需求量不斷擴(kuò)大，磷肥需求旺盛。根據(jù)美盛的估計，2006-2008年，磷肥的需求量激增470萬噸，相當(dāng)于一個美國的需求量。根據(jù)FAO（聯(lián)合國糧農(nóng)組織）的預(yù)測，在今后5年中，亞洲磷肥將會一直處于供不應(yīng)求的狀態(tài)。屆時，我國企業(yè)將主要通過相對低廉的磷礦石資源獲得較高的利潤。

    我國毗鄰東南亞和南亞磷肥進(jìn)口區(qū)域，地緣優(yōu)勢明顯，國內(nèi)市場大，高濃度磷肥還是國家的重點發(fā)展目標(biāo)。因此，在豐富的磷礦資源的支持下，我國磷肥企業(yè)的前景是廣闊的，尤其是那些有規(guī)模優(yōu)勢，掌握礦石資源的企業(yè)。但是，考慮到我國磷酸銨肥有20%左右出口，特別關(guān)稅政策對磷肥行業(yè)影響較大，而且國內(nèi)企業(yè)對硫磺的成本控制差，限價政策對磷肥企業(yè)打擊沉重，同時考慮到磷屬于稀缺資源，國家政策變化較大，我們對磷肥行業(yè)保持謹(jǐn)慎樂觀的態(tài)度。

    價格拉動鉀肥盈利

    鉀肥的需求同樣非常旺盛。2007年下半年，由于中國、印度等新興市場以及美國生物燃料的需求大大超出市場預(yù)期，閑置產(chǎn)能不斷釋放卻仍無法滿足需求，因此鉀肥價格不斷飆升。但與氮肥磷肥不同的是，鉀肥行業(yè)呈現(xiàn)明顯的寡頭壟斷格局，寡頭們對的供應(yīng)量和價格有很強(qiáng)的話語權(quán)，可以平穩(wěn)行業(yè)盈利，同時將景氣周期延續(xù)較長時間。

    我國處于食品結(jié)構(gòu)升級和化肥施用結(jié)構(gòu)調(diào)整的過程中，對鉀肥的需求非常旺盛，但我國目前的鉀肥產(chǎn)量還比較低，遠(yuǎn)遠(yuǎn)不能滿足需求，供給缺口很大。由于國內(nèi)的主要采購價由BPC和Canpotex決定，而售價又由中化和中農(nóng)決定，國家很難像調(diào)控氮肥和磷肥一樣調(diào)控鉀肥，這就意味著國內(nèi)的生產(chǎn)商可以國內(nèi)的成本獲得的利潤。

    目前北美、拉美、亞洲的需求將不斷擴(kuò)大，閑置產(chǎn)能減少，未來三年之內(nèi)新增產(chǎn)能有限，因此，我們預(yù)計未來鉀肥價格仍然會在高位徘徊?？紤]到國內(nèi)的生產(chǎn)成本基本不會有太大變化，而售價卻隨價格不斷走高，國內(nèi)鉀肥企業(yè)的盈利能力將會進(jìn)一步飛漲。即使國家通過中化和中農(nóng)加大對鉀肥價格的控制，鉀肥生產(chǎn)企業(yè)仍將能夠保持近幾年來的利潤水平，并通過產(chǎn)能的擴(kuò)張實現(xiàn)快速的增長。

    重點公司推薦

    六國化工（600470）：公司是我國主要的二銨和磷復(fù)肥生產(chǎn)企業(yè)，生產(chǎn)計劃執(zhí)行穩(wěn)健，產(chǎn)銷策略制定靈活，營銷物流控制有力。公司目前具有成本優(yōu)勢，作為“酸肥結(jié)合”的企業(yè)，銅陵冶煉氣制硫酸的*其他地區(qū)，從湖北采購的磷礦石價格穩(wěn)定。同時，公司也在積極開發(fā)磷礦資源，確保未來原材料的供應(yīng)。

    目前充裕的營運資金、低負(fù)債比以及率的營銷網(wǎng)絡(luò)使得公司的費用率水平近年來不斷下降。公司的未來發(fā)展方向是做大做強(qiáng)磷化工，在進(jìn)一步獲取磷礦資源的同時，積極尋求濕法磷酸提純技術(shù)的合作，以提升公司在磷化工領(lǐng)域的技術(shù)水平，進(jìn)一步提高公司的綜合競爭力?？紤]到公司目前穩(wěn)健的經(jīng)營和較好的成本費用控制，我們認(rèn)為公司將具有明顯相對競爭優(yōu)勢。預(yù)計公司08、09年的EPS分別在0.74元和0.87元，維持公司“增持”評級。

    柳化股份（600423）：公司是擁有殼牌粉煤氣化技術(shù)的煤化工企業(yè)。殼牌煤氣化技術(shù)作為一種清潔的*煤氣化技術(shù)，可以將煤氣化的應(yīng)用擴(kuò)大到品質(zhì)較差的煤種，同時提高碳轉(zhuǎn)化率，有效降低氨醇的生產(chǎn)成本。

    公司大顆粒尿素的擴(kuò)建項目預(yù)計將在今年8月份完成，屆時公司的尿素產(chǎn)能將由20萬噸提高到30萬噸。公司的硝酸銨產(chǎn)能也將由現(xiàn)有的18萬噸擴(kuò)建到年底的30萬噸，有助于公司進(jìn)一步擴(kuò)大周邊省份的*，同時享受目前國內(nèi)硝酸和硝銨市場的景氣度。公司的甲醇產(chǎn)能也不斷擴(kuò)張，還計劃配股建設(shè)20萬噸的醋酸項目，繼續(xù)擴(kuò)大煤化工產(chǎn)業(yè)鏈的廣度和深度。同時，通過控股貴州新益礦業(yè)，公司將擁有上游的煤炭資源，降低能源價格波動對公司業(yè)績的影響，逐步向一體化的煤化工企業(yè)邁進(jìn)。預(yù)計公司08、09年的業(yè)績分別為0.8和1.2元，維持“買入”的投資評級。